财说｜桂林旅行亏本2亿元背面：减值黑洞与毛利率下降的两层绞杀

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界面新闻记者 | 袁颖琪

界面新闻修改 | 陈菲遐

桂林旅行（000978.SZ）上一年营收4.32亿元，同比下滑7.58%；归母净赢利亏本2.04亿元，同比暴降1830.7%。更令人意外的是，公司第四季度单季亏本达2.11亿元。这一成绩“黑天鹅”不只远低于分析师预期，更将公司推入2020年以来的第四次亏本泥潭。

桂林旅行的年报显现两大病灶：一是减值黑洞吞噬赢利。公司2024年计提信誉及财物减值丢失1.52亿元，占亏本总额的70%以上，其间政府关联方结算延迟、低效子公司债务减值成为重灾区；二是毛利率下降至27.5%，较疫情前40%以上的水平近乎腰斩，折射出传统“门票经济”在本钱刚性上升与消费晋级冲击下的失灵。

这家坐拥“甲天下”山水资源的国企，为安在区域旅职业全体复苏之际逆势沉沦？新管理层提出的“一核一优两增三扩”战略能否破解财物沉疴？

坏账与财物减值吞噬赢利

桂林旅行作为桂林市旅行龙头企业，事务包括景区运营、游船客运、酒店服务及旅行交通四大板块。旗下中心景区包括：两江四湖、银子岩、龙胜温泉、丰鱼岩、资江天门山。此外，公司还运营漓江星级游船41艘，供给高端游船服务；旗下漓江大瀑布饭馆为五星级酒店，配套旅行轿车及出租车服务，构成“吃住行游”一体化产业链。近年来，桂林旅行还拓宽了康养、研学等新业态。

桂林旅行2024年归母净亏本2.04亿元的成绩“黑洞”中，高达1.52亿元的信誉及财物减值丢失好像一把尖利手术刀，精准剖开了这家老牌旅行国企的沉疴痼疾。这并非公司初次遭受减值风暴——2020年以来，财物减值简直成为其年报中的“固定章节”：2020年，桂林旅行计提信誉减值丢失1.49亿元，其间包括因资江丹霞公司对丹霞温泉公司债务减值导致净赢利削减1.45亿元；2021年，桂林旅行财物减值丢失和信誉减值丢失算计计提4300万元；2022年再度计提减值丢失4300万元；2024年，减值规划为1.52亿元，其间罗山湖旅行公司决议中止建造罗山湖体育休闲旅行地产项目，计提财物减值1.04亿元。

频频的财物减值背面，暴露出的是桂林旅行战略决策失误、财物质量恶化和管理机制滞后的三重窘境。

从财物结构看，桂林旅行的减值病灶首要会集于前史收买的“不良财物包”。2013年收买桂圳出资置业65%股权时，标的公司许诺获得地块开发答应的条款至今仍未实现，导致天之泰大厦长时间空置，终究变为需求挂牌招租的“负财物”。更典型的事例是被称为“亚洲第一洞”的丰鱼岩景区，这个国家4A级景区自2017年起被七度挂牌转让却无人问津，该子公司比年亏本已经成为连累报表的“僵尸财物”。这些低效财物的累积，本质上源于前期扩张战略的冒进——在2013年前后的文旅出资热潮中，桂林旅行为寻求规划效应盲目并购，未树立有用的投后管理机制，终究将“规划盈余”变成了“减值圈套”。

子公司运营失血则构成减值压力的第二重来历。桂林旅行2024年半年报发表了14家子公司和参股公司的运营状况，其间亏本公司11家，净财物为负的公司为4家。年报中，桂林旅行削减了子公司和参股公司的发表数量，只发表了5家，其间亏本有3家。他们是资江丹霞公司净财物-2.33亿元、亏本2400万元；桂林罗山湖公司净财物-9600万元，亏本1.22亿元；桂圳出资置业净财物-6100万元，亏本2100万元。这些“失血点”持续耗费桂林旅行的资源。“此外，2024年桂林特大洪水导致桂林旅行游客招待量同比下滑8%，一起景区修正本钱激增，公司盈余财物的创收才能进一步被削弱。

桂林旅行部分景区采用了和当地政府关联方合作开发，门票收入按份额分红的形式。因为门票分红结算机制的复杂性，导致桂林旅行应收账款持续积压，账龄结构偏长，也增加了坏账危险。2024年，公司应收账款和收据的账面价值为5900万元，计提坏账预备为2000万元，计提份额为25.52%。桂林旅行应收账款中3年以上的占比最高，到达69%。在计提坏账预备时，公司将欠款人是旅行社、网络出售渠道，仍是实控人、事业单位区别对待。关于控股股东及终究操控人操控的事业单位款等金钱只按3%计提，这也是桂林旅行应收账款居高不下，账龄结构长的根本原因。这一计提份额能否充沛提醒危险值得商讨。

面对愈演愈烈的减值危机，桂林旅行在2025年战略中提出“一企一策”财物处置方案，但商场对其执行力存疑——丰鱼岩景区长达七年的转让困局、桂圳出资置业股权胶葛悬而未决，都提醒了“甩包袱”的困难。管理层动乱加重了处置窘境，原副总裁訚林违纪被查、新任高管缺少职业经历等问题，使得财物盘活方案屡次受阻，桂圳出资置业财物招租方案乃至遭受董事质疑评价流程而几乎流产。

毛利率崩塌：本钱刚性VS收入失速

桂林旅行2024年毛利率跌至27.5%，较疫情前40%以上的水平近乎腰斩。这一数字背面是一场“本钱刚性”与“收入失速”的严酷博弈。

桂林旅行的形式依靠门票经济。2018年10月1日起，公司下调了多个景区的票价，如漓江景区、银子岩景区、两江四湖景区等，降价起伏遍及在20%左右。2020年疫情开端，桂林旅行旗下的景区游客量进一步下滑，毛利率虽然在2023年转正，但再也没有康复至疫情前的水平。

别的，疫情后各地景区争相揽客，小规划旅行社在疫情期间退出商场，导致疫情后商场会集度向在线旅行社（OTA）以及大型旅行社会集。旅行社推出产品时的议价才能加强，关于景区的门票价格也构成压力。并且，同在广西的阳朔、兴坪等新式景区经过差异化体会分流客源，自在行游客占比提高，愈加依靠团队游的桂林旅行则面对更大的门票压力。2024年，公司景区收入为2.08亿元，同比下降16.5%；景区游客招待量同比下降11.5%，阐明游客客单价下滑。

本钱端的刚性压力让收入失速落井下石。桂林旅行2024年的职工薪酬为1.78亿元，占营收的41%，比较上年有所下降。公司职工人数从2020年的2331人一路下降到2024年的1821人。别的一项固定本钱是各类财物的折旧摊销。2024年公司出资性房地产计提折旧309万元；固定财物计提折旧3030万元，使用权财物计提折旧136万元；无形财物计提摊销977万元；还有长时间待摊费用175万元。上述项目算计到达4600多万元，占经营收入的10.6%。这种“收入弹性、本钱刚性”的剪刀差在2024年桂林特大洪水冲击下被扩大。

本钱与收入出现“不对称动摇”更大的影响在于战略惯性。桂林旅行长时间依靠资源独占，数字化改造滞后导致运营功率低下，总财物周转率0.19次，同比下降3.37%，财物死板与本钱固化构成恶性循环。

当1.52亿元减值计提扯开财务报表的遮羞布，这家旧日的“山水霸主”已然站在了转型的十字路口：是持续在前史包袱中沉沦，仍是以勇士断腕的决计重构财物地图，商场在等候答案。

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